但受制于企业融资偏弱

2017-10-23 13:36

  (1)7月新增社融总量1.04万亿,7月信贷投放继续加大,表外融资继续萎缩,社融整体同比少增1200亿。在新统计口径下,7月社融存量增速10.3%,较6月10.5%继续回落,伴随金融监管节奏放缓和政策引导信用投放,社融增速下行边际放缓。7月新增金融机构贷款1.45万亿,同比多增6000亿。其中居民部门短贷同比多增、中长贷整体平稳,企业部门短贷同比少增、中长贷同比转为多增,体现信贷投放力度加大。7月M2同比增速回升至8.5%,与政策发力加大信贷力度加大有关,M1同比增速回落到5.1%,M2 - M1的“剪刀差”再次扩大。近期银行加强了信贷投放,但整体需求走弱,“社融存量增速-M2同比增速”继续回落,若当前利率的下行空间不能有效打开,社融增速仍将是下行趋势。

  7月工业增速低位持平上月于6%;固定资产投资增速继续回落至5.5%,三大行业增速涨跌互现,其中,基建投资继续下滑,仍是主要拖累,制造业投资缓慢复苏,房地产投资虽处高位,调控加码将导致下半年地产投资放缓。7月社零、限额以上商品零售增速回落至8.8%、5.7%,社零实际增速创历史新低至6.5%。究其原因,今年以来消费增长的拖累因素比较明显,前期居民加杠杆购房提前透支购买力,对当前消费形成挤出效应,而在当前去产能、去杠杆背景下,实际就业和居民收入增长弱化,造成整体消费边际下滑。在三大数据回落中也有一些积极的边际变化,房地产投资依然是固定投资的最主要支撑(其中销售、新开工、土地购置和资金来源全线提速);货币政策边际转松后,制造业投资复苏的持续性也得到加强,基建投资下半年有望止跌反弹。

  (2)美国经济增长因子位于趋势线月期动量小幅偏正;美国通货膨胀因子位于趋势线月美国PPI环比和同比增速略低于市场预期和上月数据,但在劳动力市场和经济增速强劲的背景下,7月PPI增速放缓可能是暂时性的,随着特朗普政府对木材、钢铁和铝以及中国进口商品征收关税将持续增加价格压力,而更多制造商提高产成品的价格,将不断上涨的成本转嫁给消费者。因此,当前通货膨胀因子在水平略有调整,其增速趋势依然保持强劲势头。

  宏观解读:中国经济增长因子位于趋势线月期动量小幅偏负;中国通货膨胀因子位于趋势线月规模以上工业增加值增速低位持平上月6%。1-7月固定资产投资增速降至5.5%,制造业投资缓慢复苏,房地产投资高位稳定,基建投资继续下滑;7月社会消费品零售总额和限额以上零售总额增速回落至8.8% 、5.7%,社零实际增速创历史新低至6.5%。供需两弱的7月经济数据再次拉低增长因子短期动量。由于猪周期因素和连续猪瘟疫情推升了猪价,暴涨的一线城市房租又成舆论热点,通胀因子短期趋势不变。

  7月新增人民币贷款1.45万亿,同比多增6278亿,超出市场预期;剔除非银贷款1582亿后,新增人民币贷款1.29万亿,同比多增3812亿。受季节性因素影响,7月新增信贷一般较低,而本次7月信贷的超预期高增受央行定向降准及发放额外信贷配额的影响:

  企业贷款呈现整体下滑,短期贷款减少尤为显著。具体来看,企业新增贷款6501亿元,同比多增2966亿。其中企业短期贷款减少1035亿元,同比减少1661亿;企业中长期贷款新增4875亿元,同比增加543亿元。

  企业贷款结构有所优化,中长期贷款有所增长,表明在宽信用政策的引导下,企业融资需求有所上升。一方面新增贷款仍然保持了高增长,6月相比去年同期多增2867亿,7月相比去年同期多增2960亿;另一方面,结构有所优化,6月中长期占比41%,7月提升至75%,显示贷款质量也有所提升。

  7月居民新增贷款较上月显著回升。7月居民新增贷款6344亿,同比多增728亿。其中居民短期贷款增加1768亿元,同比多增697亿;居民中长期贷款增加4576亿元,同比多增32亿元。

  7月新增社融总量1.04万亿,7月信贷投放继续加大,但表外融资也继续萎缩,社融整体同比少增约1200亿。其中7月对实体发放贷款增加1.29万亿,同比多增3700亿。7月20日随着资管新规细则落地,金融监管节奏虽有所放缓,但大方向未发生改变,表外非标融资项目仍保持下降趋势,委托、信托贷款、未贴现银行承兑汇票合计减少约4900亿,同比少增4200亿,但环比降幅有所收窄;在政策引导下,信用债市场信心有所恢复,债券融资将保持增长,股权融资则继续保持低位,债券和股票融资合计多增742亿,但同比均少增360多亿。

  此外,值得注意的是,2018年7月起,央行完善了社会融资规模统计方法,将“存款类金融机构资产支持证券”和“贷款核销”纳入社会融资规模统计,在“其他融资”项下反映。此项调整对社融存量增速下行放缓也起到了一定的支撑作用,老口径下,7月社融存量同比增速由上月的9.8%下降至9.7%,虽然仍在下降,但同比增速的降幅明显低于上月0.5个百分点。新口径下,7月社融存量增速由上月的10.5%下降至10.3%(新老口径的差异源于7月核销较6月少),但降幅也较6月收窄。整体来看,无论新、老口径,社融增速的下行放缓。

  7月新增人民币存款为1.03万亿,同比多增2140亿。7月为缴税月份,财政存款新增9345亿,较去年同期少增2255亿。居民存款减少2932亿,较去年同期增加4583亿,推测主要受货基等资管产品收益下行,部分居民投资者转向银行大额存单、定期存款影响;企业存款减少6188亿,较去年同期减少2491亿,主要受非标规模压降企业存款派生能力削弱影响。

  7月M2同比 8.5%,预期8.2%,前值8.0%;M1同比5.1%,预期6.6%,前值6.6%。M2增速高于预期,主要是同业业务规模低位稳定、不再加速下滑,信用创造有所回升,M1增速显著低于预期,M2 - M1的“剪刀差”再次扩大。M2余额同比 社融存量增速的差值继续走低,表明金融体系宽松对实体传导依然有限,表明利率仍然有下行空间。

  政策边际放松的影响尚未体现,基建投资下降成为固定资产投资增速放缓的主要拖累。

  1-7月城镇固定资产投资同比增长5.5%,较1-6月同比增速回落0.5个百分点,其中7月当月增速3.0%,创17年以来新低。今年以来民间投资继续延续了良好的增长趋势,1-7月民间投资增长8.8%,较1-6月进一步加快0.4个百分点,是两年以来的次高值,处于高位。

  城镇固定资产投资的三大分项中,制造业小幅回升,房地产高位平稳,但都难抵基建下滑拖累,具体来看:

  1-7月制造业投资增速继续小幅回升至7.3%。4月以来,制造业投资增速逐月回升。去年工业利润增速大幅回升,对今年制造业投资形成提振,但受制于企业融资偏弱,以及盈利改善主要集中在上游行业,而上游行业又是去产能的重点行业,因而今年以来制造业投资回升力度依然偏弱。

  1-7月基建投资增速继续下滑,主要缘于去年同期基数较高,以及地方政府加大对基础设施项目的合规性、合理性审查,对PPP项目进行了清理规范。其中,电力热力投资跌幅扩大至11.6%,交运邮政、水利环保投资增速分别降至4.6%和4.8%。基础设施投资(不含电力、热力、燃气及水生产和供应业)同比增长5.7%,增速回落1.6个百分点。

  1-7月房地产投资同比增速10.2%,较1-6月基本持平,其中7月当月增速升至13%,创17年以来新高。今年以来,房地产投资持续高增长,成为投资的中流砥柱。但房地产投资高增长主要由土地购置贡献,上半年土地购置费增速高达74.4%,剔除土地购置费后房地产投资增速降至-4.9%。

  房地产仍为拉动投资的重要力量。从房地产开发企业到位资金的情况来看,1-4月、1-5月、1-6月、1-7月增速分别为2.1%、5.1%、4.6%和6.4%,相对较低,可能促使地产商加快推盘获取资金回笼。1-7月份商品房销售额同比增长14.4%,增速比1-6月份提高1.2个百分点。其中,住宅销售额增长16.2%,办公楼销售额下降2.1%,商业营业用房销售额增长5.5%。近期多个城市的“摇号买房”政策激起了“摇号大作战”,限价所引发的一二手房价倒挂可能在客观上促进了房屋的销售。对于地产投资而言,资金约束仍然是限制地产投资增速的潜在因素。而且在国常会、政治局会议、央行货币政策报告中,始终在强调管控房地产、不搞“大水漫灌”。我们认为未来地产投资上升空间不大。

  7月社会消费品零售总额名义同比增速8.8%,较上月略降0.2个百分点,但社会消费品零售总额实际同比增速6.5%,创历史新低;从环比看,剔除季节因素,7月较6月环比增长0.67%,环比增速整体呈现收缩趋势。1-7月社会消费品零售总额同比降至9.3%,创2004年以来新低。其中,餐饮收入增长快于商品零售;农村消费增长快于城镇消费。从限额以上企业商品零售分项来看,日用品、石油制品、金银珠宝、服装鞋帽增速均较去年有所提升;而汽车、药品、文化办公、家具装修、通讯器材类增速较去年下降。继6月的假日效应及电商618促销带来消费增速小幅反弹后,7月消费增速继续落入下滑通道,如何看待当前的消费形势?一方面,当前消费升级趋势仍然比较突出,服务消费占比提升,日用品、服装鞋帽等消费增长提速,其中可能农村部门的贡献较大;另一方面,消费增长的拖累因素也比较明显,消费降级的现象也存在,前期汽车、房地产相关消费透支形成对当前消费的挤出效应,而在去产能、去杠杆背景下,实际就业和居民收入增长弱化,可能造成整体消费边际下降。

  7月规模以上工业增加值增速平稳,同比增长6%,与前期持平,低于市场预期的6.3%,工业增加值同比增速已连续5个月不及市场预期。环比来看,7月份规模以上工业增加值较上月增长0.48%。三大门类中,采矿业同比增长1.3%,增速较前期放缓1.4个百分点;制造业增长6.2%,加快0.2个百分点;电力、热力、燃气及水生产和供应业增长9.0%,放缓0.2个百分点。具体来看,采矿业和电力、热力燃气及水生产和供应业增速回落,制造业增速小幅回升。制造业方面,在低基数效应下,中上游高耗能行业继续反弹,而以汽车为代表的一些中下游消费类行业增速放缓,综合来看表现平稳。但受今年以来信用持续收紧、需求下滑以及供需剪刀差收敛的影响,使得在基数偏低的情况下采矿业增速仍大幅回落,这是7月工业增加值同比不及市场预期的主要原因。

  宏观解读:美国经济增长因子位于趋势线月期动量小幅偏正;美国通货膨胀因子位于趋势线月美国PPI环比和同比增速略低于市场预期和上月数据,但在劳动力市场和经济增速强劲的背景下,7月PPI增速放缓可能是暂时性的,随着特朗普政府对木材、钢铁和铝以及中国进口商品征收关税将持续增加价格压力,而更多制造商提高产成品的价格,将不断上涨的成本转嫁给消费者。因此,当前通货膨胀因子在水平略有调整,其增速趋势依然保持强劲势头。

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